Q 拯救到底有多少道德风险？

当美国国内和海外的投资者（包括中国的银行们）都愈来愈确信美国政府将采取措施救助两大抵押贷款巨头房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)时，一个明显的教训便是将近一年的信贷危机远未结束—即便经济下行的风险不如悲观论者所恐惧的那样大，它的持续时间却可能要比乐观论者所希望的要长。

另一个教训则需要更多的时间来证明其代价：政府拯救的道德风险。自今年美联储决定拯救濒于崩溃的华尔街投行贝尔斯登、英国央行救助北岩银行以来，这个话题便成为舆论的焦点之一，使得此轮的信贷危机成为人们对金融自由化态度的转折点。《金融时报》著名专栏作家马丁•沃尔夫甚至宣称，2008年3月14日是全球自由市场资本主义梦想破灭的一天。

政府出手拯救的逻辑在于，贝尔斯登和房利美这样的机构极具系统重要性，因此不能倒闭。但在反对者看来，光景好时，贝尔斯登这样的金融机构的盈利被私有化，高管们赚得盆满钵满；发生危机时，其风险却被社会化，由纳税人来承担。这样一来，政府的拯救举措只是在奖励不良行为，降低投资者承担风险的意愿—正是贝尔斯登旗下对冲基金的问题引爆了眼下的信贷危机。尽管决策者们想划定界限、保护现有金融系统的愿望是可以理解的，但这样的防线会不会是当代的马其诺防线—不能发挥防卫作用，而最终代价高昂。

发达市场政府对私人部门进行拯救，并非没有先例，最引人注目的是美国国会在1980年代末期成立债务清理信托公司(Resolution Trust Corp.)，以大规模救助当时陷入倒闭风潮的银行业，标志性的当属对当时全美第七大银行“大陆伊利诺依银行信托公司”的拯救，直至1991年通过《联邦存款保险公司改进法》对此类拯救行为进行限制。如今对贝尔斯登这样的投资银行的拯救，则重新定义了政府拯救的范围—《联邦存款保险公司改进法》（简称FDICIA）仅适用于参保的传统意义的商业银行和其他从事存款业务的金融机构，并不包括像贝尔斯登这样没有小债权人也没有交纳联邦存款保险的投资银行。

在一些经济学家看来，采取救助行动的美英等国政府现在承担的责任，要比过去大得多。与当年对“大陆伊利诺依银行信托公司”55亿美元规模的拯救相比，美联储如今将更多的政府基金置于风险之中。在贝尔斯登拯救案中，美联储以远低于市场水平的利率向摩根大通提供最多可达300亿美元的贷款，来收购贝尔斯登流动性较差的资产，例如无法出售的抵押贷款证券。如果这些资产贬值，将由美联储来承担所有损失，而不是摩根大通。而拯救方案保护所有债权人—脆弱的小投资者和实力雄厚的大投资机构—的做法，也与FDICIA的精神相背离。与当年损失殆尽的“大陆伊利诺依银行信托公司”股东相比，贝尔斯登股东的境遇要好得多。

FDICIA法案的出台，本身就是为了避免“大而不倒”（too big to fail）效应的出现。因为那样不仅让小银行难以获得公平竞争的环境，也让债权人缺乏动力去监控大银行的信贷流向。如果贝尔斯登拯救案让这一效应重现，只会进一步削弱欧美的金融业，并助长投资银行业为追求“大而不倒”而去开展彼此间的收购兼并活动。 不过，除非情非得已，金融机构更愿意去招揽私人投资者，而非坐等政府救援，因为后者会带来相应的监管升级，从而让自己的经营方式遭受更多的限制。

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